Денег больше чем у бога. Хедж-фонды и рождение новой элиты

Август был в самом разгаре и большинство старших партнеров Long-Term наслаждались отпусками, прерванными ранее. Джон Меривезер был в Китае. Эрик Розенфельд — в Айдахо. Консультант LTCM Джим Рикарде был с семьей в Северной Каролине. Скелет команды в Гринвиче в изумлении уставился на трейдинговые экраны. В трубу вылетали не просто деньги. Уверенные представления Long-Term тоже горели в этом огне: это был костер собственных амбиций фонда. LTCM считал свой портфель надежным, потому что отношения на кредитных рынках в большинстве своем были стабильны. Теперь там разыгрался шторм. LTCM считал свой портфель надежным, потому что корреляция между его различными стратегиями была низка. Из-за паники, погнавшей все рынки в одном направлении, его позиции упали единым махом. LTCM считал свой портфель надежным, потому что его расчеты ценности по риску говорили о возможных потерях, не превышающих 116 миллионов долларов за торговый день. Но теперь эта оценка была превышена на более чем 400 миллионов долларов. Больше всего LTCM верил в корректирующую силу арбитража: рынки могут быть иррациональными, но полоса плохих прибылей практически гарантировала появление ищущих дохода трейдеров и восстановление порядка. Наблюдая, как сгорает их портфель, трейдеры тщетно ждали выравнивания рынка. Эффект пружинки слинки не случился.

В середине дня на Восточном побережье Эрик Розенфельд позвонил в офис из гольф-клуба в Айдахо. Его утренний девятичасовой чай слегка задерживался, и он просто хотел убедиться, что в Гринвиче все в порядке. Услышав о происходящем, он понял, что его отпуск закончился, и очень скоро все партнеры уже торопились обратно домой31. До того как сесть в самолет из Китая домой, Меривезер решил позвонить Джону Корзину, главе Goldman Sachs, и предупредить его о том, что LTCM пережил тяжелый день, но пообещал, что волноваться не о чем.

В воскресенье вечером партнеры обсуждали, как противостоять потерям. Они должны были ликвидировать некоторые позиции, но во время паники продавать на открытом рынке будет нелегко. Розенфельд позвонил Уоррену Баффету в Омаху узнать, купит ли тот пятимиллиардный портфель Long-Term со ставками на акции компаний, вовлеченных в слияния. Баффет вежливо отказался. На следующее утро Меривезер завтракал с Соросом и Дракенмиллером в квартире Сороса на Пятой Авеню: возможно, Quantum захочет инвестировать в LTCM на особых льготных условиях поскольку Long-Term столкнулся с трудностями лишь недавно? Меривезер объяснил, что его позиции являлись выгодной сделкой для любого, кто обладал достаточной финансовой мощью, чтобы продержаться во время суматохи, и казалось, Сорос с Дрюкенмиллером заинтересовались32. Но самое большее, что Меривезер смог выжать из этого завтрака, — это условное соглашение, что Сорос предоставит 500 миллионов долларов в конце августа, если Меривезер сможет привлечь еще 500 миллионов от других инвесторов.

Вооружившись обещанием Сороса, Меривезер занялся поисками других 500 миллионов долларов. Он проработал возможность сделки с его прежними коллегами в Salomon Brothers. Он направил Лари Хилибранда в Омаху с новым лучшим предложением Баффету. Он прощупал почву в отношении принца Саудовской Аравии Аль-Валида и компьютерного магната Майкла Делла. Он позвонил Хербу Аллисону, главе Merrill Lynch, но даже взаимоотношений, скрепленных на гольф-полях Ирландии, было недостаточно, чтобы его спасти. «Джон, не думаю, что мобилизация средств сейчас в твоих интересах, — сказал Аллисон, — люди решат, что у тебя проблемы»33. Такой совет выводил из себя, но бил в точку34. Давая Хилибранду от ворот поворот, Баффет отреагировал на явные сложности Long-Term, поручив своим помощниками следить за подверженностью финансовому риску Berkshire Hathaway хедж-фондам. Боссы Salomon Brothers отдавали похожие указания, требуя, чтобы их брокерский отдел приостановил выдачу кредитов почти всем хедж-фондам, с которыми работал35. Чем больше Long-Term пытался привлечь средства, тем дальше распространялась паника и тем сильнее ставки Long-Term на спокойствие в мире теряли в цене. Партнеры бежали по движущемуся ковру, все дальше оттягивающему их от дома. Вместо увеличения капитала фонда их усилия в продажах разрушали его.

Эффект пружинки слинки не просто дал сбой. Специалисты арбитража переживали ситуацию, типичную для опоссума Пого: «Мы встретили врага, и он — это мы!» — говорил персонаж комиксов Уолта Келли. Дефолт в России, пришедший по пятам за суматохой в Восточной Азии, вынудил всех ведущих арбитражных игроков терять деньги; как и LTCM, они находились в поиске свежего капитала. В этих стрессовых обстоятельствах специалистам арбитража не хватало сил корректировать ценовые аномалии. Действительно, они столкнулись с требованиями брокеров о пополнении маржи, что вынудило их сбрасывать позиции, уводя цены от эффективного равновесия. Вера партнеров в арбитраж, чрезмерная и в лучшие времена, теперь отклонилась от цели на сто восемьдесят градусов — арбитраж заменился чем-то вроде обратного арбитража. Закрытие позиций каждого арбитражного портфеля наносило урон всем остальным: цепная реакция сама себя нагнетала. Бывшая группа арбитража Меривезера в Salomon Brothers давала настолько плохие результаты чуть раньше в том же году, что боссы решили ее закрыть; продажи ударили по показателям других арбитражных групп, включая LTCM. Каждая сделка в портфеле Long-Term шла поперек логике корреляционного пути необязательно из-за того, что сделки были похожи в экономическом смысле, а потому, что они были похожи в рамках категории фондов, их проводящих. Оглядываясь на историю LTCM, Эрик Розенфельд считает, что центральной ошибкой фонда было неумение предугадывать такие корреляции, вызванные трейдерами. Если бы LTCM предвидел такую возможность, его расчеты рисков были ли бы совершенно другими. Диверсификация уже не считалась бы волшебным способом избежать рисков. Каждая сделка LTCM соизмерялась бы более осторожно36.

Тем временем Long-Term столкнулся с еще одним недооцененным риском. Он и не думал, что его собственный успех может создать особую незащищенность. Хотя Long-Term окружил себя секретностью, совершая торги через многочисленных брокеров, чтобы никто из них не мог понять конечных ставок, армия имитаторов воссоздала по кусочкам большую часть его стратегии. В итоге крупный портфель LTCM зеркально отражался еще большим суперпортфелем, созданным его учениками, а это значило, что торги LTCM были чудовищно переполнены желающими поучаствовать37. К весне 1998 года каждый банк или хедж-фонд, который мог бы купить позиции LTCM, уже последовал примеру Меривезера и купил их; если торги начинали идти не так и Меривезеру нужно было отступить, ему некому было бы продавать. Более того, хитрые игроки на Уоллстрит понимали происходящее. С одной стороны, не осталось никого, кто мог бы купить позиции LTCM, поэтому подняться они не могли. С другой стороны, удар, вынуждающий специалистов арбитража продавать, привел к стремительному коллапсу портфеля LTCM. «Центральный банк непостоянства» был действительно как центральный банк. Его торговля предоставляла хищникам стопроцентный выигрыш, и как только они это осознают, игра заканчивается.

В затруднительном положении LTCM была горькая ирония. За первые четыре года своей короткой жизни он зарабатывал миллиарды, торгуя против оппонентов, чье поведение диктовалось институциональными директивами в противовес оценкам рынка. Но теперь, когда арбитражная армия лишилась капитала, Long-Term стал жертвой именно такого институционального императива — банки и брокерские отделы изымали кредиты, превращая арбитражные группы в вынужденных продавцов. Для трейдера-хищника лучшим призом в этих обстоятельствах было сыграть на понижение чего-либо, чем мог владеть Long-Term. Меривезер хмуро заметил, что торги LTCM, о которых не знали на Уолл-стрит, пришли в норму после пятничного шока от российского дефолта; но именно те торги, о которых знали, продолжали терять деньги. Спред между рискованными облигациями и надежными казначейскими бумагами все увеличивался, и премия между акциями Royal Dutch и Shell Transport скакнула с 8 до 17 %, несмотря на отсутствие какой-либо фундаментальной причины, почему так происходит. «Уже не казалось, что люди ликвидируют позиции, схожие с нашими, — вспоминает один из членов команды Меривезера, — вдруг случилось так, что они ликвидировали наши позиции»38.

Тот август 1998 года оказался одним из самых жестоких за всю историю хедж-фондов. Ко Дню труда три из четырех фондов потеряли деньги. Меривезер с партнерами лишились 44 % своего капитала, или 1,9 миллиарда долларов39. Их расчеты говорили, что такая потеря может случиться раз за всю жизнь вселенной. Но это все равно произошло.

В конце месяца Меривезер позвонил Вини Маттоне, старому другу из Bear Stearns.

«Как вы?» — сразу спросил Маттоне.

«Меньше вполовину», — ответил Меривезер.

«Вам конец», — спокойно заявил Маттоне.

«Что ты такое говоришь? — возразил Меривезер, — у нас все еще есть 2 миллиарда. У нас есть половина — у нас есть Сорос».

«Когда вы теряете половину, люди подумают, что вы все равно пойдете на дно, — сказал Маттоне, — они будут толкать рынок против вас»40.

В поиске денежного вливания Меривезер обзвонил Merrill Lynch, UBS и Deutsche Bank. Никто 500 миллионов не давал, и предложение Сороса растворилось в воздухе.

В ПИСЬМЕ ИНВЕСТОРАМ ОТ 2 СЕНТЯБРЯ МЕРИВЕЗЕР отчитался по потерям LTCM. Он вновь подчеркнул свою веру в арбитраж, оптимистично написав об «этом необыкновенно привлекательном стечении обстоятельств». Но никто на это не купился. Утечка по письму случилась раньше, чем был отправлен последний факс с копией, и на следующий день газета Wall Street Journal на первой странице выдала историю с детализацией потерь Меривезера. Теперь весь мир знал, что часы Long-Term тикают, и каждый игрок на Уолл-стрит начал торговать против него41. Большинство «мусорных» облигаций резко выросли в начале сентября, но облигации, которыми владел именно LTCM, оставались на мели. У Long-Term были скромные позиции по ураганным облигациям, ценным бумагам, позволяющим страховщикам продавать риск урагана; в тот день, когда произошла утечка по письму Меривезера, эти облигации упали на 20 %, хотя вероятность и издержки по ураганам совершенно не изменились42. В Европе разница между государственными облигациями и рыночными процентными ставками увеличилась в Великобритании и уменьшилась в Германии без каких-либо фундаментальных причин, кроме той, что Long-Term ставил на противоположное. «Теперь уже дело не в рынке, а в вас, — сказал Меривезеру главный консультант Джим Рикарде, — Если вы идете на повышение, они понижают. Если вы понижаете, они повышают»43.

13 сентября Меривезер обратился к Джону Корзину из Goldman Sachs. Ему нужна была помощь в изыскании двух миллиардов долларов, суммы, необходимой теперь Long-Term, чтобы избежать банкротства. Корзин сказал да, но назвал невероятную цену. В обмен на один миллиард долларов от Goldman плюс обещание найти где-нибудь дополнительный миллиард Goldman потребовал половину управляющей компании LTCM, полный доступ к стратегиям фонда и право налагать ограничения на позиции фонда. Более того, сделка могла состояться, только если Goldman найдет деньги, a Long-Term выдержит детальную проверку своего портфеля. Эти условия означали, что Goldman окажется в выигрыше в любом случае. Либо он получит половину Long-Term по выгодной цене, либо получит право инспектировать торговые книги фонда, не платя ничего за информацию, которая может стоить миллионы. Тщательный аудит перед сделкой позволит экспертам Goldman точно понять, чем владеет Long-Term и какие именно торги накроются, если кончина фонда спровоцирует демпинг холдингов.